有了去年“千亿信托仅10亿元投向保障房”垫底，信托业支持保障房建设的进步似乎并不难。

据不完全的市场统计，今年前3个月，已经有中融信托、湖南信托、华能信托、江苏信托等数家公司发行了数十亿元的保障房信托。其中，为人乐道的就包括江苏信托30亿元南京保障房项目单一信托。

这已远远超过2010年全年所有保障房信托募集总额10.8亿元。在银行信贷疲软，财政垫付资金乏力的情况下，信托业的这种热闹景象足以让保障房市场兴奋。

收益率顽疾

一时间，市场对保障房信托这颗止渴之梅的期待开始膨胀，“投资热点”的言论开始响应。

这并非没有依据，论据有三。首先，年内1000万套保障房硬任务所产生的8000亿元社会资金缺口给地方政府以巨大压力，可以前期进入、缓解垫付压力的信托不失为好的融资通道；其次，普通商业住宅类信托的政策监管也在促使信托公司寻找地产行业新的业务突破口；第三，政策上，对保障房信托项目融资风险系数的降低，也阐明了决策层的支持态度。

依据没错，保障房信托的规模也确实在增大，但要想信托迅速膨胀，解渴保障房建设并非那么容易。

一方面，并不是所有的资金都认同保障房信托。2月份，华能信托发行20亿元的惠民类基金，专项保障房投资，但宣布成立的规模仅为6.225亿元，成立规模相对发行规模严重缩水。这意味着，即使信托公司对保障房有信心，但出于参与模式、收益以及还款能力的忧虑，部分投资者仍处于观望期。

另一方面，即便是信托公司，也并非全部对保障房青睐有加。截至3月底，发行保障房信托的信托公司仍是屈指可数，而从去年开始，表决心的信托公司并不在少数。早在去年就专门成立保障房研究小组的信托公司，至今也只是储存了几个项目，没有一个最终能够发行。

何以至此？在解释中，两个难题开始显露：如何平衡资金的低收益与高风险？如何在保障房建设模式中找准自身的定位？

保障房的低收益率已是众所周知。根据规划，保障房涵盖了经济适用房、两限房、棚户区改造项目和廉租公租房。而在市场测算中，收益率也仅在5%～8%之间，普遍低于常规房地产信托收益率。

在信托产品设计中，低收益等同于募集资金的低成本。而现实情况则是，信托公司需要面对民间资本对收益率要求的逐渐攀升。在地产信托中，最高的回报率已经达到15%。

成本最低的信托资金来自于银行的理财产品销售，而目前，银行尚无保障房类理财产品销售。

寻求低成本资金进入，已经几近无路。剩下的就只有寻求高回报率项目这一条路可以选。

从目前现有的保障房信托产品来看，绝大多数都选择了后者。这其中又分为两种类型：一种是以保障房混搭了商业物业、商业性住宅的项目，通过商业物业等来拉升整体收益；一种是棚户区改造，通过土地一级开发或一二级土地联动开发，来获取高收益。

方法行之有效，但其在解决低收益的同时，又给信托公司带来了“净资本约束”下，怎样在保障房与相捆绑的商业地产项目之间，找到一个更合理的风险系数。

基金化出路

除了平衡保障房信托产品的低收益之外，信托公司在对高收益的寻求过程中，实际上已经开始触及以何种方式参与保障房，自身如何定位。

目前“垫资+回购”模式已经成为保障房建设的常见模式，即开发商根据政府的规划和采购合同，垫资建设保障房，建成后由政府回购。但政府通常并非一次性付款，而是分3年左右分期付款。

这一模式也被延伸到金融服务之中。凭借过桥融资的优势，多数的信托都将自身介入项目前期的优势发挥得淋漓尽致——抢在其他社会资金之前进入，在其他资金进入之后再寻求退出。

以中融信托的昆明保障房产品为例。昆明土投负责承建的保障房项目，其开发成本在项目完工进行竣工决算后，由政府回购，交由市土地储备中心进行“招拍挂”交易，同时市土储中心将开发成本返还给土投公司，并按开发成本的3%计提管理费用支付给土投公司作为其经营收入，但偿还时间要推后。昆明土投利用中融信托融资，先偿还兴业银行到期贷款，兴业银行使用存量额度再对昆明土投放贷。等信托存续期到期后，在政府的协助下，昆明土投再以平台公司资金完成融资偿还。

这是一个闭合的过桥融资，看似无风险。但在业内人士看来，信托资金孤军深入项目前期并非没遇过风险，再加上保障性住房的建设模式、盈利模式、优惠配套等都尚待完善，信托公司仍是要添加更加多元化、基金化的运作模式。

日前，天津信托推出了参与限价房建设的股权信托基金，规模仅为0.5亿元，但该产品通过设立基金，再与其他机构设立有限合伙企业进行投资，其模式或可值得借鉴。