养老基金是社会保障体系的重要组成部分,其保值增值关系到成千上万退休人员的晚年生活,责任十分重大。同时,养老基金这一巨大的“蓄水池”汇集了巨额资金,运用得好,能够与资本市场之间形成相互促进、共同发展的互动关系,促进经济社会协调发展。资本市场能够为养老基金提供长期增值的运作机制,这一点已为发达国家的经

验所证实。在国外,养老基金是资本市场中最重要的机构投资者,以美国为例,根据投资公司协会(ICI)2004年的统计,2003年养老金总资产超过12万亿美元,其中通过共同基金投资于资本市场的就高达36%。

然而,养老基金在投资运作过程中会面临各种各样的风险。利率变化、通货膨胀、市场波动、管理者投资管理能力、治理结构等都有可能会给养老基金投资带来损失。这就需要养老基金的投资管理人对各种风险进行识别和度量,明确责任、分类管理,实现风险控制的标准化、流程化和制度化。

围绕这个主题,本文讨论风险控制的四个环节。一是风险的识别,二是风险的量化,三是风险的控制,四是风险的化解。

风险的识别

在养老基金可投资的所有工具种类中,流动性最强的现金类资产是有风险的,其存在的主要风险在于通货膨胀的风险;安全性最强的债券类资产也是有风险的,其存在的主要风险在于市场利率变化风险;而股票等权益类资产有相对更大的风险,但在其所存在的风险中则又包含了获取较高收益的可能。

如果对养老基金在市场运作过程可能会面临的各种各样的风险进行识别,并分析投资组合管理中风险的来源,我们认为,从外部看,养老基金可能面临利率变化、通货膨胀、市场波动等风险,在管理者内部则面临着战略风险、道德风险、战术风险、操作风险等。

事实上,严格意义上对风险的关注,最早可以追溯到Knight(1921)的研究。在Knight看来,如果一个经济行为者所面临的随机性能用具体的数值概率来表示(这些概率可以像拿到彩票一样客观地确定,否则就反映了个人自己的观念),那么,就可以说这种情况涉及风险。当代概率论带来的进展,促进了经济学家们对风险分析的深入,风险分析的理论核心在于经济行为者行为的后果可以用有明确定义的随机变量的概率分布来表示。

风险的量化

风险是可测量的。用数学模型来测量市场风险已成为世界范围内众多风险管理的要点,风险管理几乎成了风险测量的同义词。

这就需要利用先进的风险管理技术,对包括法规制度限制、合同投资比例限制和投资组合数量化风险控制等方面,建立多层次的风险监测和预警指标技术支持系统。一是对各类风险进行追踪分析和测量;二是可以通过调整投资组合来控制风险的限额;第三,这种技术上的硬约束,在制度约束的基础上,还可以进一步控制因人为操作失误带来的风险。