央行公开市场业务日常操作的目标之一在于保持一个相对稳定的基准利率,以避免因基准利率变动幅度过大而造成金融资产价格的大幅波动。从理论上讲,市场化的短期国债收益率应作为基准利率的首选,但从目前情况看,由于短期国债存量小、债券市场的分割与不成熟等系列体制及操作游戏规则方面的原因,极大地限制了国债收益率的这一功能。因而目前央行急需一种可自我掌控、抗干扰性强的短期工具作为替代来形成稳定的基准利率。从技术层面上讲,此时无疑是发行短期中央银行票据的较好时机,原因如下：

1、有利于增强操作工具的抗干扰性。近期央行连续正回购引导市场利率上升,客观上使得一些中长期债券跌破面值,并在一定程度上影响了记账式国债在银行间债市上的发行,就现阶段而言,这些负面效应在不成熟的债券市场环境中往往会产生较大的影响。央行在运用这类债务工具进行操作时不得不多方权衡,如公开市场操作以高于市价大量买断020005券的做法常被外界认为是央行出手援救,但不少业内人士认为某种程度上此举实为一种平衡多方利益的结果。显然,将置换后的中央银行票据用于日常操作则会相对屏蔽外界的干扰,以便充分体现实施货币政策的中性间接原则。

2、有利于增强央行公开市场操作的独立性和有效性。在市场资金相对充裕且存在对冲外汇占款需要的情况下,握有一部分央行直接引导定价的短期债务工具,无疑将增进和保持央行公开市场业务操作的独立性及充分弹性,指向基准利率调控的中央银行票据无疑会直接强化有关业务操作的有效性。

3、有利于央行预防性操作的实施。由于市场对近期央行公开市场操作的反应存在一定时滞,而后期又出现市场主体反应各异的情形,这无疑将影响央行公开市场操作的精准程度,这样一来大量的基础货币回笼所带来的紧缩效应可能会超出预定目标。同时,近期回笼基础货币的长期正回购要到2003年一季度才相继到期,而今年四季度和明年一季度正值居民和企业的用款高峰,为预防出现市场季节性流动性紧缺,央行此时将原来固定期限的正回购置换成可流通的中央银行票据无疑具有较强的现实意义,这样做,一方面可用短期中央银行票据来活跃现券市场,另一方面又为四季度和明年初的市场流动性调节做好预防性安排。

事实上,三季度货币政策委员会例会保持利率稳定的基调已预示了央行公开市场业务操作的方向,预计四季度公开市场操作将致力于适时调整市场整体流动性,并保持市场利率的相对稳定。