在我国，自1993年9月“宝岩风波”拉开上市公司收购序幕以来，先后发生了十多起收购事件，说明我国上市公司收购的基本条件已经初步具备。然而，目前我国对上市公司收购的法律监管还不完善，尤其是《证券法》还不能颁布实施。相关法律法规主要是1993年国务院颁布的《股票发行与交易管理暂行条例》（以下简称《暂行条例》）。因此，在收购操作中，违规行为时有发生，这在不同程度上损害了大部分小东家的利益。本文在借鉴国内外相关法律法规的基础上，对我国上市公司收购过程中如何保护中小股东利益进行了探讨。本文所称少数股东，是指持有上市公司普通股5%以下、对公司经营管理没有控制权的股东。

一般来说，上市公司除了少数大股东外，还有大量的小股东。与大股东相比，中小股东不仅经济实力较弱，而且信息获取能力差，对股市变化反应慢，容易因股市波动而蒙受损失。另一方面，由于**股份公司规模较大，股权非常分散，只要少数股东单独持有上市公司20%-30%的股份，就可以控制公司的经营权，为中小股东利用其控制地位谋取私利创造了机会。为了社会公平，加强对中小股东利益的保护已成为各国公司立法的趋势。就中国而言，股票市场上的大多数投资者都是个人，因为没有一定规模的投资基金。据统计，1995年沪深两市股东人数分别达到700万人和530万人。[2]如果加上与这些股东有直接利益关系的人，这个数字将达到数千万。上市公司收购是一种对股东权益产生重大影响的事件，往往导致公司股价的大幅涨跌。为了防止中小股东以收购的名义操纵股市，谋取私利，损害大股东和小股东的利益，有必要加强对上市公司收购的法律监管，保护中小股东的合法权益股东。这不仅有利于促进公共投资的积极性和证券市场的健康发展，而且对维护社会安定团结具有重要意义。保护上市公司收购中小股东利益的法律制度主要包括以下内容：，利益披露制度是指股东在持股达到一定法定比例后，有义务报告和披露自己的意图。这一制度的主要目的是使投资大众能够在充分掌握相同信息的基础上及时做出投资判断，而不是让大股东利用其在公司的特殊地位或资金优势，形成事实新闻，操纵股价。这是公开、公平原则在证券市场的要求和体现。〔3〕

1968年美国威廉姆斯法案在这方面有比较完整的规定。根据该议案，收购要约人在收购标的企业5%以上股权时，必须在10日内向证券交易委员会和标的企业提交一份表格，详细说明溢价收购的条件、收购人背景、现金、来源、收购计划收购方在接管后开发公司。该法案还规定了至少20天的要约期限，并应给予股东15天的时间仔细考虑其决定。〔4〕

其他国家和地区的股权披露制度与美国大致相同，但要求的持股比例不同。例如，《香港证券（股权披露）条例》规定的比例为10%，澳大利亚统一公司法也为10%，也需要披露持有意向。我国《暂行条例》第四十七条规定：“直接或者间接持有上市公司已发行普通股5%股份的法人，应当向公司作出书面报告和公告，从事实发生之日起三个工作日内，联交所和中国证监会“可以看出，中国对持股比例的要求与美国相同，只是报告期比美国短得多，美国只有三天。其实，这更有利于保护小股东的利益。根据美国法律规定，大股东持有5%以上股份后，仍可以利用10天的时间，以较低的价格继续大量吸收这类股份，从而为后续收购节省大量费用。因此，一些小股东可能会失去以更好的价格出售股票的机会。

值得注意的是，无论是直接或间接持有上市公司股份，只要总数达到法定比例，就必须进行股权披露。实践中，为了规避权益披露的法律规定，节约收购成本，一些收购方往往采取多家企业联合收购（间接控股）的方式。例如，在我国第一次上市公司收购事件“宝安风暴”中，上海公司于1993年9月30日宣布持有延中股份5%，10月1日至3日是节假日，宝安于10月4日再次宣布持有延中股份16%，令人难以置信。后经中国证监会核查，早在9月28日，**上海公司的关联企业*华阳保健品股份有限公司和*龙岗宝灵电子照明股份有限公司分别持股4.52%和1.57%，合计持股609%，已经超过法定权益披露要求的比例。截至9月30日**上海公司作出报告并公告时，三家公司合计持有延中股份的比例已达18.07%，属于严重违规行为。上述两家关联企业除向**上海公司出售114.77万股外，还向其他股东出售24.6万股，通过低进高出赚取了巨大利润。尽管中国证监会后来承认收购是有效的，但显然**上海公司的违规行为损害了广大中小股东的利益。