今年年初，银河财富资产管理有限公司(以下简称银河财富)推出国内首个有限合伙制私募证券投资基金银河普润，这虽然只是一个规模只有2亿元的证券类私募基金，其面世后却一石激起千层浪，在市场内引起广泛讨论。

这虽然只是一个小小的创新型基金产品，但却是整个证券私募市场利益链条重组的一种可能性的开始。信托基金业人士刘擎接受《经济参考报》采访时表示，合伙制基金的首单成功募集标志着我国证券私募市场募集方式更多元开放，是具有创新意义的里程碑事件。募集方式的多元开放，意味着凭借金融牌照为垄断资源的募集模式逐渐瓦解，整个证券私募的流动性势必增强，虽然公募、信托、银行、券商依然各有阵地，但是民间合法募集悄然兴起，将给证券私募江湖带来一些利益变革。

合伙制助力证券私募自立门户

记者了解到，首只合伙制基金银河普润由普通合伙人和不超过49人的有限合伙人共同组成，出资比例为1：1，最低规模1000万元，认购起步资金为30万元，这比一般信托私募产品的100万元起要低得多，基金存续期1年，合同中规定股票投资总数不超过20只，单位净值低于止损线0.7元时就会清仓。

继银河普润之后，有更多合伙制基金产品面世。如数君投资推出的合伙制基金产品，投资范围更加宽泛，可以参与股票、商品期货、股指期货与ETF之间的各种量化套利投资。数君投资表示，信托产品暂时不能开设证券账户，能否开设股指期货与商品期货账户也无定论，但合伙制基金不受这种限制，这就拓宽了其投资范围与套利空间。

北京新华国信投资顾问公司投行部总经理方向明接受《经济参考报》采访时指出，合伙制形式在证券私募基金业内一经推出势必被快速复制，主要是由于其绕开了信托公司平台，直接开立证券账户进行运作。这为私募基金节省出了一笔可观的信托费用。业内人士透露，信托费率一般为募集金额的1%左右。也就是说，募集额为1亿元的阳光私募，信托公司所收取费用约为100万元。

同时，合伙制也为私募基金产品突破信托无法开户的限制提供了渠道。一位证券私募基金负责人说，证监会和中登公司在2009年7月初暂停了信托产品开立证券投资股东账户，迄今已逾半年之久，何时解禁尚无定数，信托公司的旧证券投资股东账户逐渐成了抢手的香饽饽，一时拉抬了信托公司的受托费率。阳光私募除了向信托公司高价购买老账户外，失去了其他渠道，新产品的推出明显减速。银河普润试水有限合伙制发行，让众多私募看到了一线曙光。

玩法各不同合伙私募锁定长期小众

记者采访业内专家了解到，合伙制基金在交易监管以及税收等方面玩法与信托型有所不同，适合这种玩法的投资人在青睐阳光私募的投资人群体里只占少数。

具有公募基金和信托双料从业经验的刘擎表示，信托公司拥有的品牌、监管与渠道等优势，是合伙制基金无法比拟的。在信托型私募基金运作过程中，信托公司不仅要处理投资者的资金申购赎回，按时净值披露等日常事务，而且严格进行逐日盯市，一旦发现股票仓位或股票买卖出现异常违反信托合同约定，便迅速进行操作，有的信托公司甚至设计了专业软件进行报警。

同时，信托公司对信托型阳光私募产品的投资顾问有相当高的考核要求，包括团队背景、股东结构、股东情况、投资交易内部后台管理、过往业绩等多项指标，信托公司为履行受托职责，保护投资人利益，在证券信托产品中具有较强势的话语权。

而这些信托型阳光私募的某些强制性条款对合伙制基金起不到约束作用。如信托公司要求信托型私募基金产品设定强制性的止损条款或清盘协定，但在合伙制私募基金运作过程中，基金管理人可以通过与出资人直接沟通，上述强制性条款或无须执行，或重新修改。因此，合伙制基金只适合长期认可这家私募投资公司投资理念并对基金管理人相当信任的投资人。

好买基金研究中心肖永洁表示，合伙制模式是否能得到进一步的推广，受制于以下几个难题。第一，合伙制私募基金如何阳光化。当初私募借助信托平台的重要原因是希望以具有公信力的业绩来吸引投资者，扩大资产管理规模，可以说没有阳光化，就没有私募行业的发展，而就目前银河普润的信息披露情况来看，还没有阳光化的味道。

第二，合伙制私募基金如何解决进出问题。根据《中华人民共和国合伙企业法(修订)》的规定，新合伙人的入伙及原合伙人的退伙须经全体合伙人一致同意，并去工商局变更登记。因此，与信托产品只需缴付认购、赎回费相比，合伙制基金的进出成本可能更高。

第三，合伙制私募基金如何保障资金安全。在信托模式下，资金安全由托管银行提供保障，2007年颁布的《信托公司集合资金信托计划管理办法》要求信托计划存续期间，信托公司应当选择经营稳健的商业银行担任保管人，而《合伙企业法》中并未就保障合伙人出资的安全性做出特别规定。

合伙制基金管理有待完善

据悉，在海外，有限合伙制是私募基金的主流形式，而我国国内目前正在进行一场是否应将有限合伙制私募基金搞下去、该如何对其进行监管的热烈讨论。

刘擎表示：虽然我国的银行业、证券业具有许多不同于国外的特点，但从建立多层次的资本市场和增强市场流动性的角度来看，合伙制私募基金模式应该搞下去，有关制度和管理办法也必然会走向完善。不妨先让市场辨其冷暖，如果投资人认可、对证券市场没有损害，就值得去尝试和发展。

原全国人大财经委办公室副主任、《证券投资基金法》起草工作组首任组长王连洲认为，没有理由不允许公司制基金或者合伙制基金的存在和发展。至于哪一类基金更能保护投资者利益，不宜简单下结论。他举例说：理论看，公司制基金的投资者都是基金股东，解决了基金利益主体的缺位问题，似乎较契约制基金更有利于对投资者利益的保护。但实践起来，也不尽然。比如上市公司散户股东的利益，又能得到多么切实有力的保护?王连洲指出，私募基金的风险点在哪里，如何控制与监管，还有一个认识和把握的过程。